Este artigo apresenta as conclusões e destaques de um extenso estudo interno sobre a gravidade de perdas realizado para o banco de atacado JPMorgan Chase (JPMC). Esse recente estudo de perda em caso de inadimplência (PCI) baseia-se em 18 anos de histórico de perdas do JPMC com 3.761 devedores inadimplentes em suas diversas organizações.
As estimativas de PCI são parâmetros-chave do sistema de rating de riscos de qualquer banco, com impacto sobre os ratings das linhas, níveis de aprovação e estabelecimento de reservas contra perdas e sobre o desenvolvimento dos cálculos de risco do capital disponível para crédito e de lucratividade. A PCI pode ser medida como a taxa líquida de baixa (PCI contábil) ou como o valor presente das perdas de caixa (PCI econômica) em relação ao valor escritural original de uma obrigação inadimplente. A análise do histórico de perdas do JPMC envolveu uma compilação, ao final de cada trimestre, dos saldos, baixas, recuperações de baixas e fluxos de caixa de todos os clientes que se tornaram inadimplentes no período entre 1982 e 1999, com determinação das perdas até 2002. A PCI foi calculada para o JPMC como um todo e diferenciada por unidade de negócios, grupo setorial, região geográfica, ano da coorte e tipo de garantia real. Algumas das conclusões do estudo foram:
• No geral, as PCIs médias contábil e econômica foram de 27,0% e 39,8%, respectivamente. Foi aplicada uma taxa anual de desconto de 15% para calcular PCI econômica.
• A diferenciação por unidades de negócio revelou que enquanto os devedores da unidade Banco de Investimento (BI) do JPMC tinham PCI econômica de PCI de 40,4%, os das organizações de Middle Market (MM) e Private Bank (PBG) tinham PCIs econômicas de 40,3% e de 34,5%, respectivamente.
• A distribuição da PCI demonstrou ser bimodal, com grandes concentrações em 0% e 100% e elevado desvio padrão (da ordem da média).
• A PCI econômica foi menor para as linhas com garantia (40,9%) do que para as sem garantia (50,5%) em um grande subconjunto da população.
• O tempo médio até a resolução final e o tempo médio pelo qual os empréstimos ficaram em situação irregular foram de 2,4 anos e 1,8 anos, respectivamente. Aqui, mais uma vez, houve variabilidade significativa.
• Os resultados por setor e região geográfica demonstraram grande variação das PCIs, mas não foram considerados com significância estatística suficiente para terem qualquer utilidade. Apenas serviram de orientação geral.
• A PCI dos créditos não garantidos revelou estar fortemente correlacionada com o ciclo econômico, ao contrário dos créditos com garantia.
Diversos estudos sobre PCI já foram realizados por agências de rating e acadêmicos, mas concentraram-se predominantemente em grandes empréstimos em consórcio, muitas vezes no mercado de alto rendimento. O último estudo abrangente a descrever a experiência interna de um banco foi o de Asarnow e Edwards [3], envolvendo 831 inadimplências num período de 24 anos concluído em 1993, resultando numa PCI of 34,8%1.
Questões de Mensuração
A maioria dos bancos — e o JPMC entre eles — considera os empréstimos em situação irregular a critério dos analistas, quando a inadimplência se torna provável, ou depois de 90 dias de atraso no pagamento do principal ou dos juros. Em diversos casos, essa designação automática foi resultado de erros operacionais que precisaram ser corrigidos. Ocasionalmente, pagamentos efetuados foram creditados à conta errada ou os empréstimos foram renovados sem atualização dos indicadores de vencimento. Assim, tomamos o cuidado de eliminar dos dados tais erros operacionais. Por exemplo, todos os empréstimos colocados em situação irregular por breve duração (definidos como créditos que permaneceram irregulares por seis meses ou menos e não resultaram em baixa) com posterior retorno à situação regular foram cuidadosamente analisados. Esse procedimento, concebido para eliminar falsas inadimplências, foi aplicado a todos os estudos históricos, como a avaliação de equivalentes e de probabilidades de inadimplência.
Outra questão ligada à mensuração se refere ao tratamento dado a devedores que se tornam inadimplentes em linhas concedidas por credores que não o JPMC. Nesses casos — relativamente raros — os pagamentos ao JPMC continuaram, muito embora os devedores estivessem em processo de falência. Para os fins desse estudo, tais casos não foram considerados como inadimplências. Como as PCIs dessas linhas eram de zero, sua inclusão resultaria numa PCI global menor, mas numa maior probabilidade estimada de inadimplência.
O cálculo da PCI também levantou questões referentes à determinação do montante da exposição. A unidade de observação escolhida foi o agregado de todas as linhas inadimplentes concedidas a cada devedor, pelo motivo prático de que, em muitos casos, nem o processo de resolução, nem os sistemas históricos de situação irregular do JPMC alocavam baixas e recuperações a linhas individuais. Além disso, todas as formas de entrada de caixa que pudessem ser atribuídas a uma determinada exposição inicial no momento da inadimplência — como pagamento de juros atrasados, execução de garantias reais, ou pagamentos do principal — foram incluídas e não receberam tratamento diferenciado. Ao mesmo tempo, foram incorporadas todas as saídas de caixa, como inadimplência em novas linhas e maiores adiantamentos a um cliente inadimplente nos termos de uma linha existente; nesses casos, o perfil de exposição durante a inadimplência poderia ser crescente, resultando, possivelmente, numa PCI descontada superior a 100%. Foi imposto um piso de US$100.000 de saldo inicial para eliminar observações de natureza mais próxima do varejo.
Para cada devedor, foram determinados os valores das PCIs contábil e econômica. A PCI contábil foi definida como a taxa de baixa líquida (baixas menos recuperações), ao passo que a PCI econômica é o valor presente das perdas de caixa. Ambas são determinadas em relação ao saldo escritural inicial. Em tese, as perdas deveriam incluir todos os custos de resolução e as recuperações de caixa deveriam incluir quaisquer pagamentos não-caixa (como ações, garantias e bens imóveis). Esse estudo não acompanhou os custos de resolução, mas um estudo anterior determinou que fora agregado aproximadamente 1% à PCI econômica. Os pagamentos não-caixa foram captados sempre que registrados como recuperação de baixas. Os fluxos de caixa econômicos foram medidos com base nas variações do saldo escritural somadas às baixas e recuperações contábeis. Para o desconto desses fluxos de caixa é aplicada uma taxa “abutre” em lugar da taxa originalmente contratada para o empréstimo ou de uma taxa de custo dos fundos. A justificativa para uso da “taxa abutre” está no fato de que ela leva em consideração o risco dos fluxos de caixa dos instrumentos em dificuldades. Uma alternativa à análise de fluxo de caixa descontado é medir o valor de mercado da dívida em dificuldades pouco depois da inadimplência [1,4]. Contudo, a não ser para um número relativamente pequeno de clientes corporate, a dívida da maioria dos inadimplentes não é negociada no mercado aberto e, mesmo que o fosse, o uso desses preços dependeria da eficiência do mercado em relação à dívida em questão.
Determinar quando ocorre a conclusão da resolução e quando não se recebem mais pagamentos em dinheiro ou em espécie também são difíceis questões de mensuração. Em alguns casos, esse período pode ser bastante prolongado. Excluir as observações que não tenham tido conclusão determinada iria reduzir o número de observações e, ainda, resultar em estimativas de PCI atrasadas. Só foram incluídos nas observações deste estudo clientes cuja inadimplência tenha ocorrido até o quarto trimestre de 1999. Isso permitiu um prazo de até três anos, ou seja, até o quarto trimestre de 2002, para que se manifestassem novas baixas e recuperações. Recuperações e baixas prováveis registradas após esse prazo precisaram ser estimadas. Esses ajustes foram feitos com base nos perfis padronizados de recuperações e baixas acumuladas ao longo de diferentes períodos após a inadimplência 2.
Houve, também, um pequeno número de observações com PCIs inferiores a 0% (0,5% das observações), devidas, em parte, a ganhos nas vendas de ativos. Essa característica da distribuição de PCIs, com número relativamente grande de outliers nos dois extremos do domínio, resultou em dificuldades estatísticas — especificamente, a variância das PCIs explodiu. O problema foi resolvido por meio de “Windsorização” dos dados, ou seja, estabelecendo um teto e um piso para a distribuição de PCI em quantidades selecionadas 3.
Para melhor analisar as determinantes da severidade da perda, as observações foram segmentadas por linha de negócio (LDN), setor do devedor, região geográfica, data da coorte e tipo da principal garantia real. As principais LDNs foram Banco de Investimento (“corporativo de grande porte”), Middle Market (“regional / pequenos negócios”) e Private Bank (indivíduos de grandes posses). Como houve diversas reorganizações durante o período em tela, as LDNs históricas foram remapeadas para atender a essas designações. Uma LDN em separado, marcada por questões específicas, é a de Mercados Emergentes. As informações sobre empréstimos em situação irregular nesses mercados se mostraram incompletas em alguns casos — alguns empréstimos pareciam ter sido honrados quando, na verdade, o ativo fora transferido para outro aspecto dos livros do banco, resultando numa possível subestimativa da PCI. As recuperações que se seguiram a eventos de reprogramação nacional foram alocadas arbitrariamente a empréstimos individuais. Em outros casos não foi possível rastrear os empréstimos até a sua efetiva resolução, tornando os dados ainda mais rarefeitos. Por isso os dados referentes a Mercados Emergentes foram segregados.
O recebimento ou o não recebimento de garantias reais e sua classificação fizeram surgir outras questões de mensuração. A análise focou o devedor, enquanto a garantia real se obteve quando o foco se voltou para a linha. É possível, portanto, que algumas linhas de um mesmo devedor tenham sido objeto de garantia real, enquanto outras não foram garantidas ou o foram com diferentes espécies de garantia real.
Os Relatórios de Vigilância de Crédito (“Credit Surveillance Reports” — CSRs) do JPMC, elaborados quando um cliente se aproxima de uma situação crítica (“B”), foram consultados para determinar se a exposição era garantida ou não e, em caso positivo, assinalar a principal garantia real. Não havia CSRs para todos os clientes inadimplentes, já que eles são tradicionalmente elaborados para as maiores exposições e para devedores envolvidos em questões de resolução mais complicadas. Para diferenciar a PCI garantida da não-garantida, usou-se uma sub-amostra de 1.705 devedores com disponibilidade de CSRs ou informações sobre as garantias reais no momento da inadimplência.
É preciso observar que a administração de empréstimos bancários é um processo dinâmico. Um empréstimo pode não ter garantias no momento da originação, mas muitas vezes são oferecidas garantias reais em algum ponto do processo de resolução. Para aprimorar a distinção entre PCIs garantidas e não-garantidas, seria altamente desejável determinar o momento da concessão das garantias.
Resultados do Estudo
Os resultados gerais dos estudos de 3.761 inadimplências solucionadas entre o primeiro trimestre de 1982 e o quarto de 1999, abrangendo todas as organizações da JPMC, constam da Tabela 1. A baixa líquida média foi de 27,0%, com desvio padrão de 37,9%, enquanto a PCI econômica média foi de 39,8%, com desvio padrão de 35,4%. O prazo médio até a resolução final e o prazo até o valor escritural zero foram de 2,4 e 1,8 anos, com desvios padrão de 2,3 e 1,6 anos, respectivamente. A PCI econômica foi calculada com uma taxa de desconto anual de 15%. A Tabela 2 mostra uma análise de sensibilidade da PCI econômica média geral — aplicar taxas de desconto de 10% ou 5% resulta em médias de 36,2% ou 31,9%, respectivamente. É possível argumentar com propriedade em favor de variar a taxa de desconto de acordo com a diversificação do rendimento exigido pelo investidor nos diferentes pontos do ciclo econômico. A Figura 1 demonstra que a distribuição da PCI é bimodal, com 0,5% (8%) das observações em 0% (100%) ou menos, altamente anormal e com acentuada inclinação positiva.
A Tabela 3 decompõe os resultados por unidade de negócios, embora esses resultados devam ser interpretados com cautela por causa dos elevados desvios padrão da PCI. As maiores PCIs econômicas são encontradas nos mercados Imobiliário e Emergentes, com médias respectivas de 42,0% e 42,2%, e as menores no Private Bank, com 34,5%. Os resultados da PCI para Corporativo de Grande Porte (EUA) e Middle Market foram de 41,6% e 38,7% e o prazo médio de resolução foi de 3,03 e 2,07 anos, respectivamente.
A Tabela 4 resume a diferenciação da PCI por tipo de setor. Entre os grupos com número de observações relativamente alto, Atacado Manufatureiro (46,3%) e Varejo (43,3%) apresentaram PCIs econômicas médias claramente superiores ao universo geral, ao passo que Comunicações (34,4%) revelou-se bastante inferior. Financeiras e Companhias de
Leasing, embora com representação relativamente baixa na amostra (68 devedores), parecem ter PCI significativamente acima da média econômica geral (47,1%). O setor Energético, com PCI econômica média de 46,8%, também apresenta severidade de perdas relativamente elevada, mesmo sem inclusão de algumas das grandes perdas recentes. O setor de Comunicações, outro cuja elevada severidade recente de perda não se reflete nesses dados, teve PCI econômica média inferior à média geral, com 34,4%. Mais uma vez,
embora a PCI média varie, evidentemente, entre setores, é preciso ter em mente a potencial carência de significância estatística das médias.
A Tabela 5 diferencia a PCI por presença e tipo de garantia real para uma amostra da população dotada de CSRs. Cerca de 75% dessa amostra de 1.705 devedores vem do período 1990-99, sendo o restante de períodos anteriores. As observações baseadas em CSR apresentaram PCIs algo mais elevadas (43,3%) frente às 2.056 observações sem CSR, com PCI de 36%. Nesse contexto, observamos que cerca de 75% apresentavam algum tipo
de garantia associada aos empréstimos e apresentaram PCI econômica de 40,9%. As exposições não-garantidas apresentaram — como seria de se esperar — PCI econômica significativamente mais elevada (50,5%).
São apresentadas nove espécies de garantias reais primárias (mutuamente exclusivas), com PCI econômica variando de 35,8% para Caixa e Título Negociáveis a 53,0% para Outros. Contas a Receber e Estoques estão entre os dois extremos, com PCIs de 35,1% e 40,9%, respectivamente; esses últimos não se distinguem da média geral. Hipoteca/Penhor de Bens Imóveis fica no meio termo, com PCI econômica de 39,4%. A PCI é mais elevada para as exposições não garantidas e aumenta à medida que diminui a qualidade da garantia. As magnitudes de PCI sugerem viés de seleção amostral (ou seja, parecem, em geral, ser mais elevadas do que a amostra como um todo) e possível caracterização incompleta dos tipos de garantia (por exemplo, seria de se esperar que as PCIs fossem muito menores quando a garantia real é caixa).
Outra questão a ser levantada é o fato de que 75% da amostra com CSR consistem de clientes garantidos, enquanto a maioria dos empréstimos não contém garantia quando da originação. Isso assinala a dificuldade de associar uma PCI às exposições não-garantidas, uma vez que boa parte dessas já contará com garantia quando da inadimplência. A estimativa de PCI de empréstimos sem garantia deve levar em consideração a probabilidade de obtenção de garantia durante o processo de resolução.
A Tabela 6 resume a PCI por ano da coorte. A taxa líquida de baixa e a PCI econômica ao longo dos 18 anos seguem o padrão esperado no que se refere à tendência dos ciclos de negócios das duas últimas décadas. As PCIs são mais elevadas durante as recessões (53,5%, 48,0% e 38,7% em 1898, 1990 e 1991, respectivamente) e mais baixas durante as expansões econômicas (24,2%, 21,4% e 23,3% em 1995, 1996 e 1997). O ciclo de crédito também se reflete no maior número de devedores inadimplentes durante os anos de recessão. Observe-se que a volatilidade da PCI também apresenta correlação negativa com a taxa de crescimento econômico. Isso representa correlação positiva entre PCI e taxas de inadimplência acentuada nos anos de atividade em baixa.
Análise Empírica da PCI e das Taxas de Inadimplência
A maioria dos argumentos teóricos e das evidências empíricas sustenta a hipótese de que as PCIs, sejam elas de instrumentos específicos ou de segmentos do mercado, devem aumentar juntamente com alguma medida da taxa de inadimplência [1,2,5]. O estudo apresenta uma análise mais refinada da relação entre a PCI e o ciclo de
negócios para PCIs em empréstimos bancários. A Figura 2 mostra a PCI anual média de grandes devedores corporativos americanos não-garantidos em relação à taxa de inadimplência “All-Corporate” publicada pela Moody’s para o período 1984-99. Dada essa segmentação, podem ser derivadas correlações aceitáveis entre a PCI e o estado da economia, como mostram as regressões estimadas a seguir para esses 15 pontos de dados:
PCI = 0,35 + 7,18 x Taxa de Inadimplência
(0,0001) (0,0556)
R2 = 0,25 R2 Ajustado = 0,20
PCI = 1,16 + 0,16 x In (Taxa de Inadimplência)
(0,0001) (0,0069)
R2 = 0,44 R2 Ajustado = 0,40
Os coeficientes da taxa de inadimplência de seu logaritmo são positivos e significativos nas duas regressões (pelo menos no patamar de 10%) e os R-quadrados condizem com as evidências empíricas acerca dessa relação [1,5]. A relação é mais forte na regressão logarítmica linear do que na linear, com R-quadrado de 44% e de 25%, respectivamente. As relações ajustadas constam da Figura 3. Embora esses resultados condigam, grosseiramente, com as evidências empíricas existentes, há diferenças que vale observar.
Note-se que os R-quadrados que relacionam as exposições garantidas ao ciclo de negócios do mesmo período foram de aproximadamente 2%, demonstrando que não haver virtualmente qualquer correlação. Embora seja de se esperar que o valor da garantia real aumente ou diminua de acordo com as condições econômicas, não foi isso que observamos.
Altman et al. medem a recuperação como sendo a recuperação anual média ponderada pelo valor de mercado de uma amostra ampla de bônus corporativos negociados no mercado aberto inadimplentes no período 1982-2000. A variável econômica usada na regressão univariada básica é a taxa anual média ponderada de inadimplência no mercado de alto rendimento. Empregada como regressor, ela é capaz de explicar de 45 a 60% da variabilidade das taxas de recuperação, dependendo da especificação do modelo. Há diversos motivos pelos quais a relação é um pouco mais fraca neste caso. Primeiro, as PCIs de empréstimos bancários apresentam maior variabilidade do que as taxas de recuperação de bônus. Segundo, há uma ligação mais direta entre a inadimplência e a taxa de recuperação dos bônus no mesmo setor de alto rendimento, se comparada às PCIs do JPMC e a taxa de inadimplência do setor corporativo como um todo. Finalmente, é possível argumentar que as taxas de desconto devem ser mais punitivas nos pontos menos favoráveis do ciclo e que a ausência desse ajuste ajuda a reduzir a correlação observada nessa regressão. Hu et al. (2002) realizaram uma análise da recuperação e das taxas de inadimplência em bônus mais comparável com o que foi feito. Os autores analisam as recuperações de todo o universo de bônus negociados no mercado aberto da Moody’s em relação a uma taxa de inadimplência ponderada pelo emissor a intervalos trimestrais de 1982 a 1999, obtendo correlações entre 21% e 31% dependendo do modelo, levando, portanto, a uma relação significativamente mais fraca do que a registrada neste estudo.
Conclusão
A mensuração da PCI de empréstimos bancários exige muito cuidado no tratamento dos dados arquivados, especialmente se o período histórico contemplado abranger diversos ciclos econômicos. Definir inadimplência de maneira coerente e eliminar falsos indicadores, escolher taxas de desconto e identificar exposições como sendo ou não garantidas, são elementos críticos da análise forense do rigor das perdas. A natureza dinâmica da gestão dos empréstimos bancários exige rastreamento da exposição e das garantidas reais obtidas durante toda a vida do empréstimo. As PCIs apresentam elevada volatilidade e a PCI de empréstimos não-garantidos apresenta correlação relativamente elevada com o ciclo econômico. Essas relações precisam ser incorporadas à determinação de requisitos de capital das carteiras bancárias.
Notas
1. Foram incluídos na definição de inadimplência os empréstimos classificados como duvidosos; foi aplicada a taxa contratada do empréstimo como sendo a de desconto.
2. Com base na análise de uma parcela antecipada do conjunto de dados, uma baixa ou recuperação seria ampliada na medida do inverso da proporção média do montante total recebido durante os anos após a inadimplência. Esses ajustes foram aplicados a aproximadamente 8% das observações.
3. Isso se aplicou ao 0,01º e ao 99,99º percentis, resultando em fronteiras de -10% e 176%, respectivamente.
Referências
1. ALTMAN, Edward I. e KISHORE, M., Vallore, “Almost Everything You Wanted to Know About Recoveries on Defaulted Bonds”, Financial Analysts Journal, nov/dez 1996.
2. ALTMAN, Edward I.; REST, Andrea, I. e SIRONI, Andrea, “Analyzing and Explaining Default Recovery Rates”, ISD0, dezembro de 2001.
3. ASARNOW, Elliot e EDWARDS, David, “Measuring Loss on Defaulted Bank Loans: A 24-Year Study”, Journal of Commercial Lending, 1995, vol. 77, nº. 7, pp.11-23.
4. Fitchrisk Management, North American Loan Loss Database, outubro de 2001.
5. HU, Yen-Ting e PERRAUDIN, William, “The Dependence of Recovery Rates and Defaults”, Bank of England, 2002.
6. KEISMAN, David; VAN DE CASTLE, Karem e YANG, Ruth, “Suddenly Structure Mattered: Insights into Recoveries from Defaulted Loans “. Credit Week, maio de 2000, pp. 61-67.
© 2004 RMA. Michel Araten é diretor administrativo de Metodologia de Risco e Michael Jacobs Jr. e Peeyush Varshney são vice-presidentes do JPMorgan Chase, Nova York, Nova York. Araten pode ser contactado por e-mail: michael.araten@jpmchase.com ou araten@aol.com.
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