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Revista Tecnologia de Crédito

Questões Atuais na Estimativa do Capital Econômico para o Risco de Crédito
Edição 53

A mensuração dos dados de entrada, a estrutura do modelo e as aplicações administrativas do capital econômico envolvem diversas escolhas que podem levar a divergências na tomada de decisões. Este artigo discute algumas dessas questões e oferece insights obtidos em estudos realizados com o JPMorgan Chase e outras instituições para leitores cujas instituições estão buscando implementar processos de estimativa do capital econômico.

A teoria e a prática da estimativa do capital econômico para fins de risco de crédito progrediram significativamente na última década. Nesse período, foram introduzidos modelos avançadíssimos de avaliação de risco de crédito da carteira, como os da KMV e da RiskMetrics. Por seu turno, os bancos desenvolveram seus próprios modelos internos e os reguladores enfrentam o desafio de acompanhar os avanços, reformulando seus modelos de capital regulador. Os mercados reagiram, acomodando o apetite por minimização do risco com um crescimento explosivo dos instrumentos de hedge, inclusive swaps de inadimplência, cestas estruturadas e índices relacionados. Embora haja certo grau de convergência entre as abordagens de desenvolvimento de modelos, muitas questões permanecem sem solução com referência a três assuntos de grande relevância: mensuração dos dados de entrada, estrutura do modelo, e aplicações administrativas do capital econômico. A maneira como essas questões são tratadas cria diferenças significativas relativas à forma como os bancos determinam o capital e em que momento usam o capital na tomada de decisões.

Mensuração dos Dados de Entrada

Os principais vetores dos modelos de capital econômico para crédito consistem das probabilidades de inadimplência (PI) associadas à classificação de riscos, perda em caso de inadimplência (PCI), loan equivalents (LEQs) de compromissos não-lastreados, correlações e spreads do mercado. Recentemente, vem sendo dada especial atenção às PI e PCI.

Classificação de riscos e probabilidades de inadimplência. As avaliações de classificação de risco enfatizam uma visão de mais longo prazo que incorpora um ciclo negocial ou econômico (todo o ciclo ou TOC) ou, alternativamente, dão maior ênfase à situação atual do devedor (ponto no tempo ou PNT). Os ratings TOC tendem a ser mais estáveis e representam a principal filosofia de rating seguida pelas agências especializadas. “Para medir a estabilidade dos ratings, a Moody’s acompanha a freqüência da variação dos ratings, a freqüência das grandes variações de ratings… [e]… as inversões de ratings”1. Os ratings PNT são muitas vezes influenciados pelos indicadores atuais do mercado, como spreads, ou por estimativas de inadimplência fornecidas pelo RiskMetrics (Credit Grades), pela KMV (EDFTM) e por outras empresas. É difícil determinar em que ponto do intervalo PNT-TOC os bancos ou seus analistas de crédito baseiam seus ratings. As avaliações de crédito de empresas com dívida ou capital negociados no mercado aberto podem ser mais sensíveis a eventos divulgados do que as de empresas que não têm suas dívidas ou seu patrimônio negociados publicamente. Isso leva a graves questões quanto à consistência interna dos ratings de uma instituição. Jeremy Taylor, do Union Bank, afirma que “[embora]…os bancos tenham sido puxados para o lado do PNT…[e estejam]…mais sensíveis às notícias sobre empresas …a maioria deles está em algum ponto entre os dois extremos”2. Em minha opinião, embora os bancos possam estar se deslocando em direção a uma visão do valor de suas carteiras pela marcação ao mercado, confiando mais em indicadores de mercado, a maioria deles tem filosofias de rating um pouco mais próximas do extremo TOC3. Análises de minimização de ratings semelhantes à realizada no JPMorgan Chase (JPMC) podem ajudar a determinar a consistência de um banco em relação a diferentes filosofias internas de rating 4.

Essas distinções são importantes ao estimar as PIs. Bancos que dão ênfase a uma visão de mais longo prazo dos requisitos de capital econômico irão associar as PIs médias históricas a seus ratings TOC. Os que usam uma abordagem PNT preferirão estimativas mais atualizadas de PIs como dados de entrada. A volatilidade das PIs usadas como dados de entrada criará volatilidade do capital.

Perda em caso de inadimplência. As medidas de perda em caso de inadimplência costumam ser obtidas de uma análise forense do histórico de maus créditos do banco. Diversas questões metodológicas comprometem a qualidade dos dados — como, por exemplo, o correto registro das inadimplências, a boa identificação das garantias reais e a inclusão nos cálculos de todas as fontes de recuperação, como liquidação de títulos recebidos nas negociações.

Os fluxos de caixa são reconstruídos com base nesses registros, de tal maneira que seu valor presente, descontado a uma taxa apropriada, possa ser usado como substituo das recuperações econômicas. Uma dificuldade é a escolha da taxa de desconto. Entre as diversas alternativas estão a taxa-base, a taxa de juros originalmente contratada e uma taxa de liquidação, ou “taxa de carniça”. Esta última representa a taxa que os investidores provavelmente exigiriam se o banco fosse vender a exposição em vez de tentar solucioná-la por si próprio. Representa um custo de oportunidade apropriado e está alinhada com as estimativas feitas pelas agências de rating dos preços das securities no mercado secundário cerca de um mês após a inadimplência.

Um estudo recente realizado pelo JPMC com mais de 3.700 inadimplências ao longo de um período de 18 anos revelou uma PCI global de 40%, baseada numa taxa de desconto de 15% 5. Essa taxa foi escolhida por se aproximar da taxa de liquidação do período. Para ilustrar a sensibilidade à taxa de desconto escolhida, uma taxa de desconto de 10% resultaria numa PCI média de 36% e uma taxa de desconto de 5% resultaria numa PCI média de 32%. Há quem diga, com propriedade, que a taxa de desconto deve variar, dependendo do ponto do ciclo econômico em que a empresa julga estar.

A análise histórica da severidade das perdas, com base no tipo de garantias reais oferecido, fornece orientação quando à avaliação das PCIs na carteira atual. As agências de rating publicam resultados históricos diferenciados para as PCIs em bônus, com base em sua situação preferencial, quirografária, garantida ou sem garantia. Esses termos descritivos não variam no decorrer da vida dos títulos.

A administração do crédito bancário, contudo, é bem mais dinâmica. Embora um empréstimo bancário possa não oferecer garantias no momento da concessão, não fica excluída a possibilidade de obtenção de proteção adicional se o crédito do devedor deteriorar. De fato, empréstimos sem garantia podem tornar-se empréstimos garantidos e o pacote de garantias reais oferecido na concessão pode ser aprimorado. Isso foi observado no estudo interno do JPMC, onde uma parcela relativamente grande dos empréstimos inadimplentes foi considerada garantida no momento da inadimplência, muito embora boa parte deles não oferecesse garantia no momento da originação. Pode-se argumentar, portanto, que a PCI associada a um empréstimo sem garantia recém-originado precisa levar em conta a probabilidade de que o banco possa obter garantias.

Estrutura do Modelo

As questões ligadas à estrutura do modelo referem-se predominantemente à escolha entre usar modelos “exclusivamente de inadimplência” (EI) ou de marcação ao mercado (MAM) para gerar distribuições probabilísticas das perdas. O capital global da carteira é determinado, nos dois casos, associando um ponto da distribuição de perdas (superior à perda esperada) com uma probabilidade acumulada de perda. Esse ponto costuma ser relacionado a um padrão mínimo desejado de rating.

O modelo EI mede as perdas associadas exclusivamente a inadimplências. O modelo MAM incorpora as perdas com inadimplências e as decorrentes de mudanças de valoração (quando o valor de um empréstimo é marcado ao mercado por causa de uma migração do risco ou de uma variação dos spreads). As duas abordagens exigem um horizonte presumido ao longo do qual se agregam as respectivas medidas de perda. É prática comum fixar esse horizonte em um ano, embora o raciocínio por detrás dessa escolha seja merecedor de maior exploração.

Modelos exclusivamente de inadimplência. Os modelos EI estão alinhados com as medidas contábeis de balanço e resultados, no sentido de que a contabilização dos empréstimos se dá por competências. Segundo essa abordagem, as perdas associadas a inadimplências podem ser razoavelmente bem casadas com custos de crédito que surgem sob a forma de baixas ou provisões. O capital pode, então, ser associado à volatilidade dos rendimentos declarados do ano vindouro. A questão passa a ser como tratar os riscos associados a vencimentos além de um ano. Foram propostos diferentes sistemas, inclusive ampliar o horizonte e anualizar os resultados ou ajustar o capital pro-rata por meio de um ajuste das probabilidades de inadimplência.

Modelos de marcação ao mercado. Os modelos MAM estão alinhados com uma visão econômica das perdas de valor, realizadas ou não, associadas a variações da qualidade e dos spreads de crédito. Se a carteira for efetivamente marcada ao mercado, o capital pode ser associado à volatilidade desses valores. Se, contudo, o balanço e a demonstração de resultados forem produzidos externamente por competências, haverá uma inconsistência que pode afetar a maneira como vemos o rendimento do patrimônio (return on equity – ROE) ou o valor agregado para os acionistas (VAA). Embora os relatórios administrativos internos possam ser produzidos de maneira coerente com o enfoque MAM, isso pode criar diferenças entre as medidas de desempenho e os incentivos internos e externos.

Surgem dificuldades no desenvolvimento dos spreads do mercado para a grande parte da carteira que é relativamente ilíquida e conta apenas com comparáveis de mercado indiretos. Uma abordagem é estimar o spread atualmente usado para gerar ou renovar o empréstimo com base em suas características de crédito e nas condições atuais do mercado, em vez daquelas vigentes quando da originação. Essa medida está fortemente relacionada com uma valoração baseada em um custo econômico de oportunidade teórico.

Nas abordagens MAM, é comum que os encargos de capital associados a exposições de mais longo prazo e grau de investimento elevado sejam relativamente altos, já que apresentam o maior potencial de perdas de valor em caso de rebaixamento. Os gerentes de conta muitas vezes têm dificuldade para entender as estruturas de encargos de capital e prazo desses clientes e até gerentes de crédito graduados podem ter a preocupação de que esses encargos desencorajem a construção de uma carteira de alta qualidade. Muitos desses problemas desapareceriam se as exposições fossem marcadas ao mercado no momento da originação. Além disso, embora 2003 tenha sido um ano incomum no que se refere à queda de 40-50% das PIs baseadas no mercado, outros períodos apresentaram significativa volatilidade das taxas de inadimplência e dos conseqüentes requisitos de capital. Essas estimativas alimentam o debate quanto aos efeitos pró-cíclicos do uso de uma abordagem MAM. Apesar dessas dificuldades, parece que a balança tende a uma visão das medidas MAM de capital como melhor representação do custo de oportunidade total — ainda que não dos custos realizados — associado a variações da volatilidade do crédito. Bancos que são usuários ativos de alternativas de minimização do risco disponíveis nos mercados de crédito usam abordagens MAM porque elas se encaixam melhor nas avaliações de risco que vislumbram nos mercados.

Os modelos EI são mais fáceis de construir e as medidas correlatas de capital total da carteira em diferentes bancos serão, em geral, bastante semelhantes6 . Os modelos MAM exigem mais ajustes e a divergência quanto ao capital declarado da carteira pode crescer por causa dessas decisões de modelagem. Num estudo conjunto realizado pela ISDA e pela IIF em 1998 e publicado em 20007, ficou claro que, mesmo com carteiras padronizadas, houve diferenças significativas quanto à maneira como os bancos participantes fixaram parâmetros-chave e como rodaram seus modelos. No caso específico dos modelos MAM, a crescente sofisticação quanto ao que deve ser modelado e como fazê-lo tem originado uma divergência ainda maior.

O que Deve ser Modelado e como Fazê-lo.

• Usar um só conjunto geral de spreads (adotando uma visão teórica de ausência de arbitragem entre mercados) ou usar diversos spreads setoriais efetivos para valorar.

• Introduzir na valoração a opção de pagamento antecipado dos devedores.

• Correlacionar as severidades da perda entre linhas inadimplentes para que se adeqüem à visão empirista de que menores taxas de recuperação estão associados a níveis mais elevados de inadimplência sistêmica.

• Incorporar empréstimos inadimplentes à modelagem de empréstimos em situação regular para refletir a incerteza das taxas de recuperação e sua correlação com inadimplências sistêmicas.

• Incorporar a incerteza quanto às estimativas de LEQ.

• Além de agregar swaps de inadimplência aos modelos, incorporar à carteira cestas e faixas de transações estruturadas com identificação específica e as correspondentes regras de “perda em cascata” que regem as faixas.

• Expandir a correlação normal do valor dos ativos de devedores de diferentes países para modelar o efeito do país sobre inadimplências. Isso deve incluir inadimplências simultâneas causadas por eventos de risco de transferência soberana associados a inadimplências nacionais ou ao efeito-dominó entre regiões.

• Incluir aos modelos de carteira de empréstimos comerciais ativos voltados para o varejo, como cartões de crédito, empréstimos para a compra de automóveis e hipotecas.

Aplicações Administrativas do Capital Econômico

Há grande variedade de visões de como a tomada de decisões é afetada pelo capital econômico e se o tipo de decisão em questão exige medidas alternativas de capital econômico.

Lucratividade do relacionamento e decisões de precificação. Ao decidir se o relacionamento com um cliente atende a uma meta alvo de rendimento do patrimônio ajustado pelo risco ou tem VAA positivo, o capital para crédito precisa ser avaliado no nível do cliente. O capital avaliado costuma ser derivado de maneira a somar-se — entre clientes e linhas de negócio — ao montante agregado de capital. Essas medidas refletem a alocação do capital com base no mix da carteira num ponto do tempo. Além de decisões de mensuração de desempenho e remuneração por incentivos, essas medidas são usadas para tomar decisões estratégicas quanto a relacionamentos com clientes ou categorias de clientes.

Muitas vezes, contudo, esses fatores de capital são usados na decisão de oferecimento de linhas adicionais a um cliente ou de encerramento de um relacionamento que não proporciona lucro. As empresas que usam os mesmos fatores de capital para modelos de precificação ou lucratividade e para determinar se uma transação proposta tem VAA positivo o fazem sob a premissa de que a transação será aprovada. Mas uma vez que a transação faça parte da carteira, o capital alocado pode perfeitamente mudar se as concentrações o fizerem. Outras empresas reconhecem a necessidade de analisar o efeito incremental associado a cada transação específica. Elas derivam o capital incremental associado a uma carteira que consiste da carteira anterior adicionado à transação em questão.

Atribuição de capital. Uma vez determinado o capital global de uma carteira, pode haver grande variação quanto à abordagem empregada para destinar capital a exposições individuais, dependendo de como contribuem para o risco. A maioria dos bancos mede a contribuição do risco para a variância da carteira, admitindo que o número de desvios padrão necessários para atingir o critério de nível de confiança seja constante. Alguns poucos avaliam a contribuição para o risco final, uma medida mais direta do capital. Devedores com diferentes correlações ou vencimentos podem estar sujeitos a encargos de capital significativamente diferentes, dependendo da abordagem adotada.

Ao determinar o capital afetivamente associado a exposições individuais, necessário para avaliações de desempenho (como o VAA), os bancos podem relutar em “exportar” tais encargos de capital. Os sistemas internos de administração contábil podem não suportar a alimentação direta de encargos de capital individuais à medida que surjam novas exposições ou se extingam as mais antigas, exigindo, assim, que o modelo seja rodado novamente todos os dias. Embora haja soluções técnicas para esse problema, inclusive a incorporação de “sistemas de análise de transações”, às vezes são levantadas algumas objeções de cunho fundamental. A comunidade de usuários representada pelos gerentes de relacionamentos pode acreditar que os encargos de capital efetivos sejam derivados de um modelo caixa-preta. Esses encargos podem ser contestados com base na fragilidade das premissas de dados de entrada, principalmente as que estejam ligadas a correlações. Ademais, será difícil para os usuários estimar a lucratividade do relacionamento ou da transação por eles mesmos, sem acesso ao modelo subjacente.

Tais dificuldades práticas e culturais são abordadas por fatores de capital indiretos, extraídos do resultado dos modelos com base em regressões ou por meio de novas rodadas do modelo. Assim, os encargos de capital para exposições individuais são comprimidos em fatores que podem ser função da classificação de risco, do prazo, do setor e do país. Embora esses encargos também possam ser vistos como resultados de uma caixa-preta, tenderão a ser mais aceitáveis se apresentados como ferramentas de planilha. Fatores mais amplos, embora sejam aproximações grosseiras das estimativas de contribuição ao risco, produzidas pelos modelos, satisfazem os anseios “direcionalmente corretos” dos usuários.

As concessões entre abordagens durante a implementação refletirão o grau em que funções separadas de administração de carteiras desenvolveram papéis independentes na organização. O valor das atividades de hedge é melhor medido com relação à carteira, re-estimando diretamente o capital de risco da carteira como um todo. Assim, algumas organizações contam com medidas paralelas de capital econômico, dependendo do objetivo que pode ser o de medir os efeitos da minimização do risco ou a lucratividade de um relacionamento. A ênfase dada pelos bancos a medidas diretas de contribuição para o risco será determinada pelo grau em que eles continuem a expandir suas atividades na intermediação de exposições em crédito com o objetivo de reter o mínimo possível em seus balanços.

Benefícios da diversificação. Não se discute se os benefícios da diversificação de uma carteira de crédito precisam ser repassados a todas as exposições dela constantes. Surgem divergências sobre o que constitui uma carteira. Os créditos do middle-market ou de varejo devem ser incluídos numa carteira de grandes clientes corporativos ou será melhor avaliar cada carteira independentemente? Charles Smithson distingue capital independente de capital marginal, explicando que aquele examina o capital necessário como se a empresa existisse por si só, enquanto este representa o montante adicional de capital se a empresa for acrescentada à carteira já existente. Com base na natureza da decisão a ser tomada, ele afirma que “há consenso geral quando a que o capital independente é adequado para medir o desempenho dos gerentes de unidade de negócio …[ao passo que] o capital marginal é a medida adequada para avaliar aquisições ou alienações …8”

Há fortes divergências quanto ao contexto mais amplo da avaliação do capital econômico com referência aos riscos de crédito, mercado, operacional e de negócio. Um levantamento em 31 instituições financeiras, realizado pelo Grupo de Trabalho de Avaliação de Risco e Capital do BIS, referente à integração e à agregação de risco observa que “os métodos de agregação de risco e capital econômico ainda estão em seus estágios iniciais de evolução9”. Há relatos sobre visões conflitantes dos esforços para reduzir todos os riscos a um só número, mas o levantamento observa o apelo conceitual do fornecimento de apenas uma medida ao longo da qual se possam medir e negociar todo os tipos de risco. Para estimar os níveis gerais de risco e avaliar a diversificação, são usados cenários de desgaste e correlações estatísticas entre tipos de risco. Há uma enorme variedade de métodos de agregação de tipos de risco. O uso de cenários de desgaste para explorar a interação entre eles pode ser revelador, principalmente em grandes empresas.

Observações e Conclusões

Estão em andamento esforços formais e informais de comparação de modelos de capital de crédito e medidas correlatas entre empresas. Alguns desses esforços, como a QIS associada ao Novo Acordo da Basiléia, foram iniciados por reguladores que pretendem ajustar melhor as variações dos requisitos de capital regulador às práticas de capital econômico. Associações ou consórcios de bancos, como a RMA e a International Association of Credit Carteira Managers, realizaram levantamentos quantitativos e como exercícios de benchmarking. Dada a ampla variedade de abordagens para coletar dados de entrada, decidir como estruturar modelos de capital de crédito, o que incluir nesses modelos e como aplicar os resultados dos cálculos à tomada de decisões, não surpreende que surjam estimativas de capital, precificação mínima e lucratividade divergentes.

Continuar a compartilhar e publicar análises históricas, desenvolvimento de modelos e práticas de implementação significa enriquecer as metodologias de avaliação de risco e modelagem de capital. Tais esforços podem revelar-se como valiosas contribuições à minimização do risco na comunidade bancária.

Notas

1. Moody’s Investor Service (2003),. Special Comment: Measuring the Performance of Corporate Bond Ratings, abril, p. 1.

2. TAYLOR, Jeremy, “Risk-Grading Philosophy: Through the Cycle versus Point in Time,” The RMA Journal, novembro de 2003, p. 32.

3. ARATEN, Michel, “Development and Validation of Key Estimates for Capital Models,” in The Basel Handbook: A Guide for Financial Practitioners, editado por Michael Ong, dezembro de 2003.

4. ARATEN, Michel, JACOBS Michael, VARSHNEY Peeyush e PELLEGRINO Claude, “An Internal Ratings Migration Study of JPMorgan Chase Bank,” dezembro de 2003.

5. Uma taxa de desconto de 0% resultaria numa medida contábil de baixa de 27%.

6. KOYLUOGLU, H. Ugur e HICKMAN, Andrew, “Reconcilable Differences,” Risk, outubro de 1998, p. 52-62.

7. “Modeling Credit Risk: Joint IIF/ISDA Testing Program”, fevereiro de 2000, disponível em http://www.iif.com/pub/publication.quagga?id=18&ref=main.

8. SMITHSON, Charles, “Economic Capital – How Much Do You Really Need?” Risk, novembro de 2003.

9. Basel Committee on Banking Supervision, “The Joint Forum: Trends in Risk Integration and Aggregation,” BIS, agosto de 2003.

A RMA - Risk Management Association é uma associação internacional de profissionais de serviços financeiros. Para informações, escreva para acauley@rmahq.org ; Para assinar The RMA Journal visite o site www.rmahq.org/Ed_Opps/pubs/journalad.htm

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